中小银行需管好自身流动性——江海证券债券团队看市场系列20191110

济宁远东环卫网 刘 欣2019-11-10 21:47:49
浏览

  首席经济学家——屈庆

  一、债券市场策略:中小银行需管好自身流动性

  上周债券市场利率高位盘整,整体而言,短期利率下降,中长期利率变化不大。后期市场需要关注下面几个方面的因素:

  (1)尽管市场对CPI快速反弹有预期,但是实际反弹速度依然高于市场预期

  周六公布的数据显示,即使市场此前对CPI反弹是有预期的,但是现实的数据依然高于市场预期,因此对债券市场的压力还没有减弱。目前核心的问题是2个:(1)CPI的高点会到什么位置?下半年即使回落会到什么位置?(2)猪肉涨价会不会对其他的项目产生传导作用?

  对于(1),我们认为10月份猪肉涨幅太多,而11月份目前环比继续上涨,目前生猪存栏太低,非洲猪瘟继续蔓延,冬天对猪肉需求增大,因此后期猪肉在已经创历史新高后,继续反弹的趋势是非常确定的,只是幅度确实很难估计。如果在最新的CPI基础上,按照一定的猪肉的涨幅去预测未来半年内的CPI走势,高点将从此前的4.5上升到5以上,大概时间在春节前后。而由于猪肉价格太高和供给恢复太慢,即使春节后猪肉价格不涨,甚至随后开始回落,下半年的CPI依然可能在3以上。因此我们不仅要明年关注CPI的高点,更应该关注明年CPI的平均水平。CPI维持在高位的时间越长,对债券的冲击也就越长。

  (2)从10月份CPI细项看,目前确实还没有看出猪肉价格反弹对其他项目的传导作用。但是猪肉加快上涨也是近几个月的事情。根据我们此前的研究,猪肉持续高位时间越长,对其他项目的传导作用体现的越明显。因此,根据我们对猪肉维持高位的判断,我们有理由相信猪肉对其他项目价格的传导也有望出现。

  (2)MLF利率下调并不代表降息周期的开始,央行货币政策放松空间是非常狭小的

  首先我们知道目前央行还是设定了多个基准利率。OMO是最广泛的银行资金成本的基准利率,MLF只是部分可以拿到MLF资金的银行的资金成本,而且MLF的量和OMO的量相比还是少了很多。从理论上看,MLF利率和LPR利率更相关,而上周央行下调MLF利率,主要意图还是希望通过MLF利率下调进而带动LPR利率下调,给实体经济降低融资成本。

  虽然央行下调MLF利率一度让市场认为央行不会因为CPI的高企而收紧货币政策。但从另一方面说,如果CPI持续反弹超过4,我们相信也会约束央行进一步的货币政策的放松。实际上,央行只是下调MLF而不是全方面下调omo利率,就有从通货膨胀角度的考虑。毕竟MLF利率下调对通货膨胀的影响是微弱的。而如果OMO利率也下调,无疑是最重要的基准利率的下调,可能会推动通货膨胀的进一步反弹。

  此外,中美贸易摩擦加剧的时候,人民币贬值压力较大,当然也是政府愿意看到的,以此对冲贸易加税。而现在中美贸易谈判向好,人民币自然也不能过于贬值,而fed年内再度降息概率很低。如果央行此时下调OMO利率,无疑加大人民币的贬值压力,并不利于中美贸易的谈判的缓和。

  综合而言,在通货膨胀压力高企,猪肉可能加快向其他项目传导的背景下,叠加人民币不能过度贬值的客观要求,央行的货币政策放松的空间是非常狭小的。

  (3)全球大类资产的表现趋于一致,那就是预期中美贸易摩擦的缓和

  上周海外金融市场波动也很大,表现为债券利率反弹,黄金下跌,股市反弹。几乎所有的大类资产走势都指向一个方向,那就是中美贸易摩擦的缓和。实际上,去年中美贸易摩擦加剧的时候,市场出现了风险偏好的急剧下调。因此我们需要关注后期风险偏好可能会伴随着中美贸易谈判时不时出现的进展而进一步推升,这对债券市场也有一定的压力。甚至这个因素,可能是中期内影响市场的因素,如同去年影响了债券市场一年。

  (4)中小银行需管理好自身的流动性,并做好对手方的信用风险的分析

  上周国务院金融稳定发展委员会会议指出要深化中小银行改革,健全适应中小银行特点的公司治理结构和风险内控体系,从根源上解决中小银行发展的体制机制问题。并支持多个渠道补充资本。此外,也有媒体报道说,政府准备鼓励中小银行合并重组。

  我们认为,目前由于宏观经济低迷,企业违约风险较大,客观上加大了中小银行的经营压力,补充资本的压力也很大。但是目前补充资本的渠道并不多,发债,上市,增资扩股都不是那么容易。此外,有些中小银行此前过度发展,规模扩展太快后,历史包袱严重,抵御风险的能力不强。如果叠加公司治理不完善,股东如果有负面,就会引发投资者对银行的资质的担心。因此,中小银行合并重组,可能是未来的一个相对明确的方向。通过合并重组,可以增强银行体系抗风险的能力。但是也要注意的是,合并重组的过程,也可能短期内引发对某些银行信用风险的担心,进而引发流动性的风险。

  因此我们建议银行要做好自身流动性管理,在购买存单等同业资产的时候,也应该加强对对手方的信用风险的分析。

  投资策略:考虑到CPI加速反弹;10月份进出口数据改善和汽车数据的改善;中美贸易谈判的进展顺利带来的全球风险偏好的回升等因素,我认为目前债券市场仍面临较大的调整压力。建议继续耐心等待机会,不盲目抄底。

  投资经理——吉灵浩

  一、本周市场回顾:超预期数据事件推动利率双向波动加剧

  回顾本周的市场表现,虽然数据和超预期事件密集出炉,市场双向波动明显加大,但从全周来看,利率整体变动幅度并不明显,尤其是长端利率与上周相比基本持平。具体而言,现券方面,周一受上周末中美贸易谈判继续传来利好消息及海外市场风险偏好显著回升影响,利率整体呈现震荡上行趋势,中长端活跃券普遍上行2-3bp;周二受央行超预期等量续作MLF且下调操作利率5bp提振,现券利率普遍大幅下行,长端利率较周一下行6bp以上;周三市场增量信息不多,利率整体呈现区间震荡格局,全天来看利率先下后上,与周二相比利率涨跌互现,长端略有上行,中短端则有所下行;周四全天利率几乎都跟随股市呈现窄幅波动格局,直至尾盘受商务部有关中美贸易方面的利好消息影响,利率一波快速上行,全天来看收益率曲线整体上行1-2bp;周五早盘受贸易协议有望达成及隔夜美债利率大幅上行推动,利率高开高走,190210一度再次逼近3.8%关口,随后受市场通胀预期减弱、美方取消关税阻力较大等因素共同影响,利率快速回落,虽然10月外贸数据超预期推动利率短暂反弹,但午后股市跌幅扩大带动利率再次回落,全天来看长端活跃券利率较周四普遍下行1bp左右,中短端利率则变化不大。资金方面,受央行几乎等量续作MLF及月初资金面趋松趋势延续提振,全周资金面均处于较为宽松的状态,隔夜资金利率较上周回落近40bp,较长期限的资金利率则变化不大,跨月资金利率则有所上升。

中小银行需管好自身流动性——江海证券债券团队看市场系列20191110

  二、下周市场展望:关注10月经济数据和通胀预期的变化

  展望下周市场,我认为有以下几方面的信息值得重点关注: